CTCP VINCOM RETAIL (VRE VN)

Lặp lại khuyến nghị Mua với giá mục tiêu 33.054 đ/cp dựa trên kỳ vọng tích cực của cả hai mảng cho thuê BĐS và chuyển nhượng BĐS 

VRE đạt KQKD Q1/23 khả quan với doanh thu thuần đạt 1.943 tỷ đồng (+42% n/n) và LNST hơn 1.000 tỷ đồng (+171% n/n), hoàn thành 19% và 22% kế hoạch chủ yếu nhờ mảng cho thuê tăng trưởng mạnh khi không chi hỗ trợ khách thuê (trong khi Q1/22 chi 464 tỷ đồng) và 3 trung tâm thương mại (TTTM) mới được khai trương kể từ Q2/22, bao gồm VMM Smart City, VCP Mỹ Tho và VCP Bạc Liêu với GFA tăng thêm ~93.000m2. Biên lợi nhuận gộp tăng từ 44,6% lên 61,2% nhờ hoạt động vượt trội của mảng cho thuê với lợi nhuận hoạt động cho thuê đạt 1.478 tỷ đồng (+62% n/n), tỷ lệ lấp đầy trung bình đạt 85,4% (+2,7 đpt n/n), giá thuê tăng 7-10% so với cùng kỳ năm 2019 và các biện pháp cắt giảm chi phí như bãi đỗ xe tự động và lắp điện mặt trời cho 50/83 TTTM tính đến Q1/23.

Mặt khác, doanh thu chuyển nhượng BĐS giảm mạnh 97% n/n xuống còn 3 tỷ đồng do VRE chỉ bàn giao 1 căn shophouse tại dự án Thái Hòa so với 20 căn trong Q1/22. VRE dự kiến bắt đầu bàn giao dự án Điện Biên Phủ và Đông Hà Quảng Trị từ cuối tháng 6 nên doanh thu chuyển nhượng BĐS sẽ bật tăng trở lại trong nửa cuối 2023.

Vì VRE tập trung vào việc tối ưu hóa hoạt động của 83 TTTM thay vì mở mới TTTM trong năm 2023 nên đã điều chỉnh kế hoạch số lượng mở mới TTTM từ 6 xuống 2, cụ thể gồm VMM Grand Park với GFA là 45.700m2 trong tháng 10 và VCP Hà Giang với GFA là 9.500m2 trong tháng 12. Do đó, chúng tôi điều chỉnh dự phóng tổng doanh thu công ty giảm 9% xuống 10.215 tỷ đồng (+39% n/n). Ngược lại, tiền đặt cọc của VRE để phát triển cấu phần TTTM trong các dự án cho Vingroup (HSX: VIC) và các bên liên quan đã tăng hơn 30% lên hơn 5.800 tỷ đồng trong Q1/23 (tương đương ~13% tổng tài sản), giúp thu nhập từ lãi tiền gửi, cho vay và đặt cọc tăng gấp đôi n/n đạt 224 tỷ đồng. Do đó, chúng tôi điều chỉnh LNST 2023 tăng 2% lên 3.877 tỷ đồng (+40% n/n).

Với tình hình tài chính lành mạnh (tỷ lệ tiền mặt ròng/vốn chủ sở hữu là 12,2%), đội ngũ quản lý năng động và thị phần dẫn đầu, VRE được kỳ vọng sẽ tiếp tục hưởng lợi từ tầng lớp trung lưu đang gia tăng, sự phát triển các khu đô thị mới và sự mở rộng liên tục của các thương hiệu quốc tế tại Việt Nam. Kết hợp các phương pháp định giá EV/EBITDA, P/B và DCF, chúng tôi đưa ra giá mục tiêu là 33.054 đ/cp vào cuối 2023, cao hơn một chút so với giá mục tiêu trước đây.

Các rủi ro của VRE bao gồm: (1) việc mở thêm TTTM phụ thuộc phần lớn vào tiến độ các dự án của Vingroup trong khi thị trường nhà ở đang đối mặt với nhiều thách thức như lãi suất cao, thủ tục pháp lý chậm và vấn đề phát hành trái phiếu doanh nghiệp mặc dù những thách thức này đã bắt đầu có dấu hiệu suy giảm và (2) lo ngại về lạm phát và lãi suất có thể ảnh hưởng đến việc mua sắm các mặt hàng không thiết yếu của người tiêu dùng và (3) sự phát triển thần tốc của thương mại điện tử.